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2019年03月11日 栏目:养生

控制权与估值难以兼顾阿里上市左右为难阿里巴巴上市被誉为全球值得期待的互联IPO项目,它注定是今年资本市场的重头戏。近日,有消息称,

控制权与估值难以兼顾阿里上市左右为难

阿里巴巴上市被誉为全球值得期待的互联IPO项目,它注定是今年资本市场的重头戏。

近日,有消息称,阿里巴巴集团已经向港交所提出了合伙人制度的上市建议,以确保其控制权。而阿里巴巴相关高管在接受《财经》采访时重申:公司上市时间和上市地点仍未确定,不便做出回应。

对于马云来说,阿里IPO的难点在于,他不但要在现有股权结构下保住对阿里集团的控制权,同时为了回购雅虎(27.71, -0.29, -1.02%)手中的剩余股份,他还必须兼顾阿里的估值。而无论选择在纽交所上市还是在港交所挂牌,他都将面临待解难题。

港交所上市:控制权难解

有媒体报道,在控制权压力之下,阿里巴巴提出了合伙人制度的上市建议。按建议,合伙人可以提名董事会大多数(Simple Majority)董事,董事会有9个人的话,合伙人就可以提名5个。合伙人所提名的董事,仍须经过股东会投票通过才获委任。这一方案是为了保住阿里管理层对集团的控制权。

公开资料显示,在阿里巴巴目前的实际股权架构中,截至2011年底,马云合计持股约7.43%,加上其余七名管理层共持有10.38%。

截至2011年底,马云合计持有阿里巴巴集团18597.0673万股股份,分三部分持有:马云直接持有部分为177.

3177万股;家族权益13419.7496万股,包括马云配偶张英控制的股份等;公司权益5000万股,由马云通过自己控制的APN Ltd持有。

截至2011年底,阿里集团现任CEO陆兆禧、现任董事局执行副主席蔡崇信和现任CFO武卫等其他阿里高管的持股比例,分别为0.29%、2.15%和0.03%。

与之相对的,雅虎、软银两大外资股东则分别持股约24%和36.7%,远远高于马云及其他高管的持股量。

目前,阿里巴巴采取2:2的四人董事会架构,即两个阿里巴巴集团高管(其中一个是马云)、一个软银代表、一个雅虎代表。因此,马云多年来仍掌握着控制权。根据雅虎提交SEC的文件,去年回购雅虎股权后,阿里巴巴集团与其达成新股东协议,直至阿里巴巴集团整体上市前,董事会将继续维持上述4个人的结构。

一旦IPO总有喧嚣、纷扰、挫折和磨难成功,阿里的董事会是否继续保持4人架构具有很大的不确定性。一位曾担任内地科技公司在港IPO项目的法务顾问向表示:根据香港的法律框架,在香港上市的企业,只能为单一股权结构,所有股票权拥有相同的表决权,即所谓的一人一票。在上市之后,如果要修订公司章程,由股东大会决定。由于雅虎、软银两者合计持股超过50%,已经在股东大会占据主导地位,董事会是否还是4个人,阿里巴巴集团是否还是2个席位,都可能改变。

据阿里巴巴内部人士证实,其合伙人制度由2009年开始,目前有20多名合伙人,包括主席马云、创办人之一蔡崇信,及首席执行官陆兆禧等。合伙人所提名的董事,仍须经过股东会投票通过才获委任,换言之,大小股东同样拥有一人一票的权利;但若所提名人选不获委任,合伙人则可再提名另外人选。

对于这一解决方案,上述人士称,这实质是管理层放弃通过在股东层面控制公司,而是通过控制董事会的人选来控制公司的实质营运。

理论上,股东的权利大过董事,没有侵犯同股同权,但在公司实质操作中,具体的管理决定都是由董事进行的。上述人士表示:目前,合伙人制并没有运用到全球任何上市公司,港交所不太可能为此开绿灯。

不过,港交所也不愿轻易放弃阿里巴巴IPO的大单。此前,港交所总裁李小加曾公开表示,香港上市规则体系在不断完善中,港交所欢迎阿里巴巴到港上市。

一位法律人士称,鉴于香港沿用欧美法律体系,港交所也有可能为了的IPO项目作出调整。

美国上市:存在估值风险

一位接近阿里IPO项目的投行人士表示:对于阿里巴巴集团来说,香港的监管环境也许更熟悉,估值和投资者的认可度更高,但能否保持控制权则面临很大风险;在美国上市,虽然可以通过对现有大股东发行部分无表决权股份,解决控制权上的风险,但又面临更复杂的监管以及估值风险。

在美国,可以采用不同表决权股份结构。因此,大量具有Dual Class Structure(双重股份结构)的企业为了保住控制权,往往会选择于美国上市。上述投行人士举例称,Google上市前将股票分为A、B两类,向所有外部投资人发行的均为A类股,即每股只有1个投票权;而Google的创始人和高管则持有每股对应10个投票权的B类股。Google的两位共同创始人佩奇和布林,加上CEO施密特一共持有Google大约1/3的B类股票,稳控Google的决策权。而Facebook(41.34, 0.79, 1.95%)则采取双股制+表决权代理的结构以确保扎克伯格的控制权。

但是,在美上市却可能遭遇其他不可回避的问题。

首要是的估值,根据去年雅虎和阿里巴巴集团的股票回购协议,阿里巴巴集团继续回购雅虎手中剩余股份的条件包括,IPO须至少筹集现金(扣除各类费用前)30亿美元;其次,阿里在香港证券交易所或美国证交所上市,或在特定情况下,在中国内地上市。第三,IPO发行价必须比阿里回购雅虎股份的每股价格溢价110%。第四,其中一家全球IPO承销商由雅虎选择。

由于阿里在回购雅虎持有的股权时,每股价格不低于13.50美元,那么根据上述第三点,未来IPO时阿里估值需要达到735亿美元,发行价要超过28.35美元。

在香港资本市场,其对阿里巴巴的估值已经超过700亿美元。但是美国市场,多位资本人士向表示,对于阿里估值主要以eBay、Facebook等作为参考,但近eBay的市值波动较大,而Facebook的市场表现低于预期,这对阿里巴巴的整体估值并不利好。

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